۵-۴-۲ بازده غیرعادی سهام

محاسبه بازده غیرعادی سهام به سه روش قابل انجام است (رهنمای رودپشتی ،۱۳۸۶،ص ۳۹)^۲:

روش اول- استفاده از مدل بازار

مدل بازار رابطه میان نرخ بازده یک دارایی و نرخ بازده مجموع دارایی ها در بازار را به صورت آماری توصیف می‌کند و به صورت زیر نوشته می شود:

(۱۱-۲)

(۱۲-۲)

(۱۳-۲)

که:

: نرخ بازده بازار سهام

: عدد شاخص قیمت بازار سهام در زمان t است.

: قیمت سهام شرکت i در زمان t است.

: مربوط به سهام جایزه است و به صورت زیر محاسبه می‌گردد:

(۱۴-۲) × درصد سهام جایزه =

و مربوط به حق تقدم به صورت زیر محاسبه می‌گردد:

(۱۵-۲) (قیمت اسمی × درصد حق تقدم) – × درصد حق تقدم =

منظور از قیمت معامله شده سهم پس از مجمع است.

برای محاسبه بازده غیرعادی سهام ابتدا بازده مورد انتظار سهم با بهره گرفتن از مدل بازار برآورد و سپس بازده مورد انتظار با بازده واقعی مقایسه می‌گردد تا بازده غیرعادی به دست آید:

(۱۶-۲)

که:

: بازده غیرعادی سهم i در زمان t

: بازده واقعی سهم i در زمان t

: بازده مورد انتظار سهم i در زمان t که ‌بر اساس برآورد مدل بازار به دست می‌آید.

در صورتی که عامل خاص شرکت (غیر از عوامل بازار) موجب بازدهی سهم آن شرکت گردد و دارای مقدار غیرصفر باشد، نشانه وجود بازده غیرعادی است که خاص آن شرکت می‌باشد، و پارامترهای مدل بوده که از یک سهم به سهم دیگر متفاوت است.

برای محاسبه پارامترهای مدل برای هر شرکت مدل زیر برآورد می‌گردد:

(۱۷-۲)

بازده ماهانه شرکت برای مدت ۳۶ ماه با بازده ماهانه بازار سهام برای مدت ۳۶ ماه محاسبه و مدل رگرسیون فوق برآورد می‌گردد تا پارامترهای مدل بازار یعنی به دست آید. استفاده از داده های ۳۶ ماه در مدل رگرسیون فوق برآوردهای نسبتاً قابل اتکایی از به دست خواهد داد.

برای داده های بیشتر مثلاً ۴۸ یا ۶۰ ماه دسترسی به قیمت سهام به طور متوالی با محدودیت روبروست(رهنمای رودپشتی ،۱۳۸۶،ص ۴۴)^۱.

روش دوم- مابه التفاوت بازده واقعی سهم با بازده بازار

استفاده از مدل بازار برای محاسبه بازده غیرعادی سهام با محدودیت هایی مواجه است. از جمله ناشی از رگرسیون و برای برآورد پارامترهای مدل بازار یعنی در ایران بسیار ناچیز است و قابلیت اتکا نتایج حاصل از برآورد مدل بازار با ابهام روبروست.

از این رو به جای بازده مورد انتظار سهام ‌بر اساس مدل بازار از بازده مورد انتظار که ‌بر اساس مدل بازار که از بازده واقعی بازار استفاده شده است که:

(۱۸-۲)

= بازده واقعی بازار

= بازده مورد انتظار سهم i

روش سوم- استفاده از الگوی قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای و بازده های غیرعادی

اهمیت الگوی قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای برای حسابداران این است که آن می توان ابزار یا وسیله ای ارائه کند تا آن ها بازده اوراق بهادار در آینده را تعیین کنند (بازده ای که باید باشد). مشاهده قیمت روزانه بورس نیویورک می‌تواند نشان دهنده بازده واقعی اوراق بهادار مورد نظر باشد. کم کردن این بازده از آنچه به دست خواهد آمد نشان دهنده «بازده غیرعادی» خواهد بود، یعنی تفاوت بین بازده یک دسته از اوراق بهادار و بازده حاصل از کاربرد الگوی قیمت گذاری دارایی‌های سرمایه ای. بازده غیرعادی را که به روش جبری نشان می‌دهند به صورت زیر خواهد بود:

(۱۹-۲)

مجموع این بازدهی ها در طول زمان (بازده غیرعادی انباشته) بیانگر ارزش اطلاعاتی است که می توان با بهره گرفتن از آن به بازدهی بیش از متوسط بازار دست یافت.

دو پژوهشگر استرالیایی به نامهای «ری بیل و فیل برون» از این روش استفاده کردند. آن ها در مقاله خود این پرسش را مطرح کردند که آیا می توان با بهره گرفتن از عدد متعلق به سود هر سهم سالانه به بازده غیرعادی دست یافت؟ آزمون آن ها بسیار ساده بود. آن ها چنین فرض کردند که از قبل می‌داند سود هر سهم سال بعد چقدر خواهد شد. اگر سود هر سهم آینده افزایش می یافت آن ها در آن سهام سرمایه گذاری می‌کردند، اگر سود هر سهم در سال بعد کاهش می یافت آن ها سهام مربوطه را (به صورت استقراضی) می فروختند.

سپس آن ها برای محاسبه بازده غیرعادی از معادله ارائه شده استفاده کردند و اگر امکان داشت سود هر سهم آینده را از پیش تعیین کرد، آن ها می توانستند با بهره گرفتن از این فرمول به سود غیرعادی دست یابند(نوروز بیگی ،۱۳۸۶،ص ۷۴)^۱.

برای محاسبه بازده غیرعادی که از مدل قیمت گذاری دارایی های سرمایه ای به دست آمده به شرح زیر است:

(۲۰-۲)

که:

: بازده غیرعادی سهم i در زمان t است.

: بازده واقعی سهم i در زمان t است.

: بازده مورد انتظار سهم i در زمان t است.

هریکی از متغیرهای بازده غیرعادی که از مدل قیمت گذاری دارایی‌های سرمایه ای به دست آمده به شرح زیر است:

(۲۱-۲)

که:

: قیمت سهام در پایان دوره مالی

: قیمت سهام در ابتدای دوره مالی

: سود سهام به دست آمده دوره قبل

و به صورت مقابل محاسبه می‌گردد:

(۲۲-۲)

که:

: بازده مورد انتظار سهم i در زمان t است.

: بازده بدون ریسک است.

: ریسک سیستماتیک سهم i است.

: بازدهی بازار

: صرف ریسک است.

۵-۴-۲ تئوری بازار کارآ

هنگامی که پولی وارد بازار مالی می شود، هدف کسب سود از سرمایه گذاری است. بسیاری از سرمایه گذارها نه تنها مایلند سودی در حد دیگر سرمایه گذارها کسب کنند بلکه تلاش می‌کنند متوسط سود سرمایه گذاری شان بالاتر از حد متوسط سود بازار سرمایه باشد.با این حال طبق نظریه سرمایه گذاری «کارایی بازار» که از سوی اویگنه فاما در سال ۱۹۷۰ مطرح شد در هر زمان، قیمت ها تحت تأثیر اطلاعات موجود درباره سهام و بازار است. ‌به این ترتیب طبق این نظریه هیچ سرمایه گذاری از لحاظ پیش‌بینی سود سهام نسبت به سرمایه گذار دیگر مزیتی ندارد زیرا هیچ سرمایه گذاری به اطلاعاتی بیش از دیگر سرمایه گذارها دسترسی ندارد. طبق نظریه کارایی بازار سهام همواره بر مبنای قیمت منصفانه و ارزش واقعی شان داد و ستد می‌شوند و غیرممکن است یک سرمایه گذار بتواند سهامی را با قیمت پایین تر از ارزش واقعی اش بخرد یا با قیمتی بالاتر از ارزش واقعی اش بفروشد. بدین ترتیب کسب سودی بالاتر از سود متوسط بازار غیرممکن و تنها راه کسب سود بالاتر، خرید سهامی با ریسک بیشتر است(اسماعیلی ،۱۳۸۵،ص ۵۱)^۱.

۶-۴-۲ تأثیر کارایی: عدم قابلیت پیش‌بینی